מאחורי עונת הדוחות החזקה מסתתרת שאלה פחות נוחה: כמה מנועי צמיחה באמת יש בתיק שמחזיק מאות חברות?
כששתי יצרניות שבבים מספקות בערך שליש מהגידול ברווחים, עונת דוחות חזקה הופכת גם לסיפור על תלות. לפי דיווח הוול סטריט ג'ורנל, המבוסס על ניתוח של Dow Jones Market Data, אנבידיה ומיקרון אחראיות לכ־34% מהצמיחה ברווחים, ועשר חברות מספקות יחד כשני שלישים ממנה. המספר הזה דורש דיוק: מדובר בחלקן בתוספת הרווח, ולא בחלקן מכלל הרווחים, משווי השוק או מהכלכלה האמריקאית. ובכל זאת, זו תזכורת חדה לכך שמאות שמות במדד אינם מבטיחים מאות מנועי צמיחה עצמאיים. אפשר לקנות סל רחב מאוד, ולגלות שהחדשות החשובות ביותר עבורו מגיעות שוב מאותו אזור בתעשייה.
התמונה הרחבה אכן חזקה, אך עדיין אינה סופית. בעדכון FactSet מ־23 באוקטובר, שיעור הצמיחה המשולב ברווחי חברות S&P 500 ברבעון השלישי של 2026 עמד על 29.5% לעומת השנה הקודמת. זהו נתון המשלב תוצאות שכבר פורסמו עם תחזיות לחברות שטרם דיווחו; באותו מועד רק 24% מחברות המדד פרסמו דוחות. מבין המדווחות, 83% עקפו את תחזיות הרווח למניה, אבל היקף ההפתעה החיובית המצטברת היה 2.1% בלבד, מתחת לממוצעים ההיסטוריים שציינה FactSet. במילים פשוטות: חברות רבות מצליחות לעבור את הרף, אבל המרחק מעליו אינו בהכרח מרשים כמו מספר הכותרת. כדאי לקרוא את עונת הדוחות כתמונה שמתפתחת, ולא כתוצאה שכבר נחתמה.
מיקרון ממחישה עד כמה הסיפור חורג מהמעבד שמקבל את רוב תשומת הלב. בינה מלאכותית זקוקה גם לזיכרון שמאפשר להעביר נתונים במהירות ולנצל את יכולת החישוב היקרה. לפי התוצאות הרשמיות שפרסמה מיקרון ב־30 בספטמבר, הכנסותיה ברבעון הרביעי של שנת הכספים 2026 הסתכמו ב־54.23 מיליארד דולר, לעומת 11.32 מיליארד דולר ברבעון המקביל. הרווח הנקי החשבונאי הסתכם ב־37.70 מיליארד דולר. החברה דיווחה גם על משלוחים בהיקף מסחרי גבוה של זיכרון HBM4 ועל פיתוח הדור הבא, HBM4E, שייצורו ההמוני צפוי ב־2027. אלה תוצאות של הרבעון הכספי של מיקרון, שהסתיים ב־3 בספטמבר, ולא של הרבעון הקלנדרי השלישי כולו. ההבחנה חשובה כשמחברים בין דוח של חברה אחת לתחזית עבור מדד שלם.
לצד הריכוזיות, יש גם בסיס רחב יותר לצמיחה. FactSet דיווחה על עלייה שנתית ברווחים בעשרה מתוך 11 ענפי המדד, כאשר הבריאות הייתה הענף היחיד שהציג ירידה. לכן, המסקנה אינה ששאר החברות עומדות במקום, אלא שהצמיחה החריגה אצל חלק מהחברות משפיעה מאוד על הממוצע. גם רווחים חזקים אינם מבטיחים שקט במסחר: בסקירת הבורסה בניו יורק מ־23 באוקטובר תואר כיצד מניות הטכנולוגיה ירדו בחדות למרות סימנים לביקוש חזק הקשור ל־AI, על רקע חששות מהסכומים הדרושים למימון ההשקעות. כאן נמצא המתח המרכזי: ספקיות התשתית יכולות להציג הכנסות ורווחים מרשימים, ובמקביל המשקיעים יכולים לתהות אם לקוחותיהן יצליחו להצדיק את ההוצאה לאורך זמן. שתי התופעות יכולות להתקיים באותו שבוע, ואפילו באותו דוח.
עבור קורא ישראלי שמחזיק מוצר העוקב אחר S&P 500, המשמעות המעשית היא שכדאי להבחין בין פיזור במספר החברות לבין פיזור במקורות הצמיחה. זו פרשנות לנתונים, ולא תחזית לתשואת המדד: חברות שונות יכולות להיות תלויות באותו גל השקעות, גם כשהן מוכרות מוצרים שונים. יצרנית מעבדים, ספקית זיכרון וחברת תקשורת למרכזי נתונים אינן אותו עסק, אבל האטה בתקציבי הקמת התשתיות יכולה להשפיע על כמה מהן במקביל. מנגד, שיעור התרומה לצמיחת הרווח אינו שיעור החשיפה בתיק; כדי להבין את האחרון צריך לבדוק גם את משקל החברות במוצר המוחזק. 34% מצמיחת הרווחים אינם 34% מהתיק. ערבוב בין שני המספרים עלול לייצר תמונת סיכון מטעה לא פחות מהתעלמות מהריכוזיות עצמה.
השלב הבא יהיה לבדוק אם הצמיחה מתרחבת, ואם ההשקעות בתשתיות ממשיכות להיתרגם לביקוש שמצדיק אותן. לפי FactSet, בשבוע שלאחר העדכון צפויות 179 מחברות המדד לפרסם תוצאות — מספיק כדי לשנות חלק מהתמונה הנוכחית. לקורא הדוחות שווה לעקוב לא רק אחרי השאלה מי עקפה את התחזית, אלא גם אחרי התחזיות להמשך, הוצאות ההון וההסברים של הלקוחות שמשלמים על התשתית. ריכוזיות בצמיחה אינה הוכחה לבועה, ורווחים קיימים אינם תעודת ביטוח להמשך. כרגע יש בוול סטריט מנוע חזק מאוד; השאלה היא כמה מנועים נוספים יתחילו למשוך לצדו.
