Nscale מציגה עסק ענק על הנייר ומחזור הכנסות זעיר בפועל — הפער הזה בדיוק מה שהיא מנסה לגשר עליו לפני ה-IPO.
יש בעולם ה-AI תבנית שחוזרת על עצמה בשנה האחרונה: חברה סוגרת עסקת ענק שנשמעת כמו קופת זהב, ואז מתברר שכדי לממש אותה בפועל היא צריכה ללוות עוד כסף — הרבה כסף. הפעם זו Nscale, חברת תשתיות המחשוב הבריטית שלפני כשבועיים בלבד חתמה עם Anthropic על עסקה בהיקף של כ-45 מיליארד דולר לפריסת שרתים על פני שש שנים. עכשיו, לפי דיווח של TechCrunch, החברה מנהלת מגעים לגיוס נוסף של 3.5 מיליארד דולר — הפעם כמימון גישור לקראת הנפקה בוול סטריט.
המבנה של הסבב מספר סיפור בפני עצמו: מדובר ב-1.5 מיליארד דולר באג"ח להמרה בהובלת קרן הגידור Third Point, לצד עוד כ-2 מיליארד דולר שמגיעים משחקן אחד ומוכר במיוחד — Nvidia, שכבר השקיעה ב-Nscale בסבב קודם. גולדמן זאקס מלווה את התהליך, והמטרה המוצהרת היא שווי של כ-30 מיליארד דולר. זה קפיצה דרמטית: עוד במרץ 2026 Nscale גייסה 2 מיליארד דולר לפי שווי של 14.6 מיליארד דולר בלבד. שווי שהוכפל תוך פחות מחצי שנה, בלי שהכנסות החברה השתנו בקנה מידה דומה.
העסקה עם Anthropic, שגם עומדת מאחורי חלק ניכר מהלחץ הפיננסי הנוכחי, מתייחסת לכ-460 מגה-ואט של כוח חישוב במתחם הדגל Monarch של Nscale בווסט וירג'יניה, שיופעל על שבבי Nvidia מדור Vera Rubin העתידיים — וצפוי לעלות לאוויר רק בסוף 2027. במילים אחרות: מדובר בהתחייבות ענקית לתשתית שעדיין לא קיימת. Nscale כבר מדווחת על צבר הזמנות (backlog) כולל של כ-51 מיליארד דולר, שהעסקה עם Anthropic היא הגדולה שבהן — ובדיוק זו העסקה שהבנקאים שלה מתכננים להוביל איתה את פגישות ה-IPO מול משקיעים מוסדיים.
כאן נכנס הפער שכל מי שעוקב אחרי הנפקות AI מכיר היטב: בין החוזים על הנייר לבין המזומן שכבר נמצא בקופה. לפי דיווחים, Nscale סגרה את 2025 עם הכנסות של כ-33 מיליון דולר בלבד, קפצה ל-37 מיליון ברבעון הראשון של 2026, וצפויה לעבור את רף ה-100 מיליון ברבעון השני — צמיחה אמיתית ומרשימה, אבל עדיין מספרים זעירים ביחס לבנייה של מתחמי דאטה-סנטר בהיקף מיליארדים ולהתחייבות של 45 מיליארד דולר מול לקוח יחיד. בניית שרתים, קירור וחיבורי חשמל עולה כסף היום — ההכנסות מהחוזים מגיעות רק בעוד שנים. זו בדיוק הסיבה שחברות תשתית AI כמו Nscale זקוקות למימון ביניים לפני שהן בכלל מגיעות לשוק הציבורי.
יש כאן גם זווית שכדאי לשים לב אליה: Nvidia לא רק מוכרת ל-Nscale את השבבים שעליהם תיבנה כל התשתית — היא גם משקיעה בה ישירות, כמו שהיא עשתה עם CoreWeave ועם OpenAI במעגלים דומים. מבקרים כבר מכנים את התופעה הזו "מימון מעגלי": הספק שמוכר את החומרה הוא גם זה שמממן את הלקוח שקונה אותה, מה שמקשה להעריך עד כמה הביקוש ל-AI חזק באמת מול כמה ממנו פשוט מוזרם על ידי אותם שחקנים במעגל סגור. זה לא אומר שהעסקה מפוקפקת — אבל זה בהחלט הופך את שאלת מי בעצם סופג את הסיכון לרלוונטית יותר, לא פחות.
בשביל שוק ה-AI הישראלי, שממשיך לרכוש כוח חישוב מספקי ענן זרים במחירים שרק עולים, כל עסקת ענק כזו רלוונטית בעקיפין: ככל שיותר מהקיבולת העולמית של Nvidia משועבדת מראש לחוזי ענק כמו זה של Anthropic, כך גישה לשבבים מתייקרת ומצטמצמת גם לחברות וסטארטאפים ישראליים שפשוט רוצים לשכור GPU להרצת מודלים. ההנפקה של Nscale, אם תצא לפועל בספטמבר כמתוכנן, תהיה גם מבחן שוק אמיתי לשאלה אם משקיעים ציבוריים עדיין מוכנים לקנות סיפור צמיחה של תשתית AI שמפסידה כסף היום על הבטחה לרווחיות בעוד כמה שנים — בדיוק כמו שקרה עם CoreWeave לפני זה.
עד ספטמבר עוד יש זמן, ובינתיים Nscale צריכה לסגור את סבב הגישור, את העסקה מול Nvidia ואת שביעות רצון הרגולטורים — כל זה כדי להגיע לפודיום ההנפקה כשהיא כבר מוכיחה שהיא יודעת לגייס כסף לפני שהיא בכלל מבקשת אותו מהציבור. אירוני, אבל זה בדיוק המשחק היום בעולם תשתיות ה-AI.
